Dauerstress an den Anleihemärkten

In den letzten Monaten haben wir die turbulenten Entwicklungen rund um die Anleihemärkte im Rahmen unserer Logbücher bereits näher analysiert (siehe auch Hinweis am Ende des Artikels). Da die Lage – insbesondere an den Staatsanleihemärkten – in manchen Finanzmedien zunehmend dramatisch dargestellt wird, möchten wir die aktuellen Entwicklungen noch einmal sachlich einordnen.

Staatsanleiherenditen im Steigflug

Zuletzt sind die Renditen quer durch den Anleihemarkt spürbar gestiegen. Besonders im Fokus stehen dabei langlaufende Staatsanleihen, deren Renditen auch in den USA und Deutschland inzwischen Mehrjahreshochs erreicht haben.

Besonders stark unter Druck gerieten zuletzt französische Staatsanleihen – aufgrund der angespannten Haushaltslage und innenpolitischer Unsicherheiten (auch mit Blick auf die anstehenden Präsidentschaftswahlen im Frühjahr 2027). Mittlerweile zahlen die Franzosen im Euro-Zonen-Vergleich die höchsten Zinsen auf ihre Staatsschulden und sind damit an einstigen „Sorgenkindern“ – wie Italien oder Griechenland – vorbeigezogen.

Zur besseren Einordnung lohnt ein Blick auf die längerfristige Entwicklung des französischen Staatshaushaltes: Frankreichs angespannte Haushaltslage, die als ein wesentlicher Treiber des aktuellen Renditeanstiegs gilt, ist keineswegs neu. Vielmehr sind bei unserem Nachbarn teilweise auch gravierende staatliche Haushaltsdefizite seit Jahrzehnten eher die Regel als die Ausnahme.

Auch der gesamte Staatsschuldenstand, der sich derzeit auf rund 115 % des BIP beläuft, stellt keinen extremen neuen Höchststand dar – ein ähnlich hohes Niveau gab es bereits zu Corona-Zeiten. Das relativiert die momentan sehr angespannte Lage allerdings nur geringfügig: Um dem für die Staatskasse teuren Renditeanstieg entgegenzuwirken, bedarf es rascher und wirksamer Maßnahmen, die den angespannten Haushalt merklich entlasten. Allerdings fehlt es den politisch Verantwortlichen bislang offenbar an der nötigen Bereitschaft (bzw. den politischen Mehrheiten), die erforderlichen Konsolidierungsschritte auch tatsächlich konsequent anzugehen. Das nährt die Skepsis gegenüber französischen Staatsanleihen zusätzlich – und bringt zugleich die Notenbanken in eine schwierige Lage.

Notenbanken in der Zwickmühle

Bei ihren geldpolitischen Entscheidungen dürften die großen Notenbanken zwar auch im Blick behalten, dass steigende Refinanzierungskosten (aufgrund von Leitzinserhöhungen) die finanzielle Stabilität der Staaten nicht zu stark gefährden sollten. Aktuell liegt nach unserer Einschätzung allerdings das Hauptaugenwerk eindeutig auf der Inflationsbekämpfung. Die Inflationsraten beliefen sich zuletzt auf 3,7 % in den USA und 3,8 % in der Euro-Zone – und lagen damit weiterhin deutlich über dem jeweiligen Zielwert von 2 %. Als Konsequenz erhöhte die EZB den Leitzins jüngst von 2,25 auf 2,50 % und die US-Notenbank Fed die in den USA übliche Leitzinspanne auf 3,75–4,00 % (nach zuvor 3,50–3,75 %).

Für die Euro-Zone ist allerdings noch ein wichtiger Aspekt zu berücksichtigen: Sollten die Staatsanleiherenditen (allen voran in Frankreich) weiter deutlich anziehen und damit die systemische Stabilität in der Euro-Zone gefährden, wird die EZB mit hoher Sicherheit geldpolitisch gegensteuern, ganz im Sinne ihrer Rolle als „Retterin der letzten Instanz“. Insbesondere aufgrund der aktuell so fragilen geopolitischen Situation wird sie unter allen Umständen versuchen, die Europäische Währungsunion zusammenzuhalten. Die Mittel hierzu hat sie und krisenerprobt ist sie obendrein. Auch die US-Notenbank wird nach unserer Überzeugung notfalls mit mächtigen Instrumenten zu Hilfe eilen. Allerdings möchten wir betonen, dass wir von einer europäischen oder gar einer globalen Schuldenkrise noch weit entfernt sind.

Trotzdem sind viele Anlegerinnen und Anleger aufgrund des jüngsten Kursdrucks an den Anleihemärkten und der teils alarmierenden Berichterstattung stark verunsichert. Daher möchten wir einen grundlegenden Zusammenhang in Erinnerung rufen:

Steigende Marktrenditen führen zu fallenden Anleihekursen

Eine ansteigende Marktrendite führt zunächst einmal dazu, dass neu herausgegebene Anleihen mit besseren Konditionen, sprich höheren (an die gestiegene Marktrendite angepassten) Zinskupons, ausgestattet werden müssen. Bereits umlaufende Anleihen dagegen, deren Kupons ja bereits vor dem Zinsanstieg fixiert wurden, müssen dann zwangsläufig im Kurs fallen, so dass auch sie – trotz des vergleichsweise niedrigen Kupons – für potenzielle Käufer weiterhin attraktiv bleiben.

Hintergrund: Der Zinskupon einer Anleihe ist in der Regel fix und kann sich folglich nicht anpassen, wenn sich das Marktzinsniveau ändert. Die einzig mögliche Stellschraube ist der Kurs der Anleihe. Vereinfacht gesagt: Eine neu herausgegebene und an das gestiegene Zinsniveau angepasste Anleihe hat einen vergleichsweise hohen Zinskupon sowie einen Ausgabekurs von 100 % (bzw. knapp darunter oder darüber). Ältere, bereits umlaufende Anleihen haben demgegenüber einen vergleichsweise niedrigen Zinskupon, was durch einen Anleihekurs von unter 100 % wertmäßig ausgeglichen wird – schließlich erfolgt bei Endfälligkeit die Rückzahlung zu 100 %. In diesem Fall fällt zusätzlich zum (vergleichsweise niedrigen) Zinsertrag ein Rückzahlungsgewinn bei Endfälligkeit der Anleihe an.

Bei bereits umlaufenden Anleihen führen steigende Marktrenditen somit zu Kursverlusten (und umgekehrt). Diese Verluste sind umso stärker, je länger die Restlaufzeit einer Anleihe ist. Und genau dieser Effekt zeigt sich aktuell, denn vor allem Langläufer leiden derzeit. Die momentan besonders arg gebeutelten 10-jährigen französischen Staatsanleihen verbuchen seit Jahresbeginn einen Wertverlust von knapp 7 % (unter Einbeziehung des anteiligen Zinskupons), bei den entsprechenden deutschen und amerikanischen Pendants beläuft sich das Minus auf rund 3 bzw. 5 %.

Klammert man mal den Sonderfall Frankreich aus, handelt es sich um recht überschaubare Verluste, die im kurzen und mittleren Laufzeitensegment des Anleihemarktes sogar noch moderater ausgefallen sind. Hier bereits ein „Anleihe-Beben“ an die Wand zu malen – was man in der einen oder anderen Publikation schon lesen konnte –, halten wir für reichlich übertrieben.

Bei einem breitgestreuten Depot, das in zahlreiche Anleihen unterschiedlicher Schuldner und Restlaufzeiten investiert, so wie wir es im Rahmen unserer Vermögensverwaltungen praktizieren, kommt noch ein anderer wichtiger positiver Effekt zum Tragen, der sog. „Wiederanlageeffekt“.  

Steigende Marktrenditen verbessern die Konditionen einer Wiederanlage

Worum geht es dabei konkret? Wie bereits erläutert, müssen Anleihen nach einem Anstieg der allgemeinen Marktrendite entweder im Kurs fallen oder aber – im Fall von Neuemissionen – mit einem höheren Zinskupon ausgestattet werden. In beiden Fällen verbessern sich dadurch die Konditionen, zu denen in festverzinsliche Wertpapiere neu investiert werden kann. Genau das passiert im Rahmen eines breit gestreuten Anleiheportfolios, in dem fortlaufend Papiere fällig und durch neue ersetzt werden.

Der Wiederanlageeffekt im Zuge eines allgemeinen Renditeanstiegs beeinflusst die zu erwartende zukünftige Wertentwicklung somit positiv (Zinserträge steigen) – im Gegensatz zum aktuell negativ wirkenden Kurseffekt als Folge der gefallenen Anleihekurse.

Mittel- bis langfristig schlagen sich die verbesserten bzw. höher rentierlichen Wiederanlagebedingungen letztlich stärker nieder als die kurzfristigen Kursverluste. Beide Effekte sind im folgenden Schaubild schematisch dargestellt.

Breite Streuung federt Kursverluste ab – auch bei Anleihen

Ein weiterer wichtiger Aspekt: Ein vernünftig gestreutes Anleiheportfolio besteht nicht nur aus Langläufern, die stärkeren Schwankungen als Kurzläufer unterliegen, und auch nicht nur aus Staatsanleihen. So liegt beispielsweise die durchschnittliche Restlaufzeit des Anleiheportfolios unserer Vermögensverwaltung bei ungefähr 3 ½ Jahren. Das hat im laufenden Jahr dazu beigetragen, die Kursverluste gering zu halten.

Das beste Mittel, um die Herausforderungen in diesem von zahlreichen Unsicherheiten geprägten Umfeld erfolgreich zu meistern, ist sowohl bei Aktien als auch bei Anleihen eine möglichst breite Streuung der Investments; bei Anleihen eben vor allem hinsichtlich Restlaufzeiten und Anleihesegmenten.

Lange Zeit fristeten Anleihen angesichts ihrer mageren Renditen ein Schattendasein. Das Rendite-Risiko-Verhältnis war schlichtweg unattraktiv, denn Zinskupons von null bis unter einem Prozent boten kaum Schutz vor Inflation und möglichen Kursverlusten. Das ändert sich gerade. Angesichts des spürbaren Renditeanstiegs bieten mittlerweile auch Staaten und Unternehmen guter Bonität wieder auskömmliche Renditen.

Alles in allem gehen wir davon aus, dass in den heutigen Renditeniveaus bereits viele Negativ-Szenarien eingepreist sind. Ganz ausschließen lässt sich allerdings nicht, dass neue Entwicklungen bzw. die weitere Zuspitzung bekannter Probleme die Anleihemärkte erneut unter Druck setzen könnten. Das sollte dann jedoch kein Anlass sein, in Panik zu verfallen. Stattdessen kann man auch in möglichen Marktturbulenzen auf eine breit gestreute und zur eigenen Risikomentalität passende Anlagestrategie vertrauen, in der auch Anleihen eine wichtige Rolle spielen.